Lorsqu’on pense à l’investissement responsable dans les marchés publics, l’attention se porte souvent d’abord sur les critères d’inclusion ou d’exclusion. Faut-il exclure un secteur particulier? Investir dans un fonds assorti d’un seuil minimal de notation ESG? Pour les fiduciaires de régimes de retraite et les promoteurs de régimes, l’accent pratique est naturellement mis sur la gestion des risques, la protection contre les pertes et l’alignement avec les politiques de placement. Mais ce cadrage peut occulter l’un des outils les plus pratiques disponibles pour renforcer la surveillance dans les actions cotées : l’intendance.

L’intendance est souvent traitée comme un ajout ESG. Pour les régimes de retraite, dont les horizons sont effectivement perpétuels, elle ne l’est pas. Elle constitue un outil central de gestion des risques et de reddition de comptes, permettant aux investisseurs d’utiliser leurs droits et leur influence pour protéger la valeur à long terme. L’intendance comprend l’engagement, le vote par procuration, l’escalade et la surveillance des gestionnaires externes. Dans ce cadre plus large, le vote par procuration est l’un des outils les plus visibles et pratiques dont disposent les investisseurs pour transformer les préoccupations d’intendance en mécanismes formels de responsabilisation.

Le vaste scandale des pratiques de vente de Wells Fargo, qui a entraîné des milliards de dollars d’amendes et un plafond d’actifs imposé à la banque, n’est pas apparu de nulle part¹. Pendant des années, les investisseurs se sont vu présenter des indicateurs et objectifs discutables, parallèlement à des contrôles internes clairement insuffisants, mais peu ont remis en question les incohérences qui signalaient des défaillances structurelles plus profondes. Une intendance plus active portant sur le capital humain, les structures d’incitation et la surveillance des risques par le conseil aurait pu aider à repérer ces signaux plus tôt et potentiellement éviter certaines des pires conséquences. Le vote par procuration et l’intendance ne peuvent prévenir toutes les défaillances, mais ils peuvent aider les investisseurs à cibler plus tôt les faiblesses en matière de surveillance, de rémunération et de reddition de comptes.

Vu ainsi, le vote par procuration est un outil central d’escalade en matière d’intendance, et non un simple exercice de conformité. Après un engagement aux résultats insatisfaisants, les investisseurs peuvent intensifier leur action en votant contre des propositions de la direction, des administrateurs ou des présidents de comités, ou en appuyant des propositions d’actionnaires demandant une meilleure surveillance des risques climatiques ou des évaluations des risques liés aux droits de la personne lorsque les progrès ne se concrétisent pas et que des risques importants demeurent. Mais cette approche peut être inefficace si les gestionnaires externes d’un régime de retraite ne sont pas cohérents dans l’exécution de leurs votes par procuration.

Un récent rapport de recherche sur la divergence du vote par procuration, publié par OxProx — une entreprise sociale issue d’Oxford University Innovation — en collaboration avec Kaivalya Research, renforce l’importance de cet enjeu. L’analyse couvrait 464 investisseurs, près de 19 000 sociétés et les tendances de vote dans 10 catégories de propositions. Elle a constaté un soutien nettement plus élevé des détenteurs d’actifs que des gestionnaires d’actifs pour plusieurs catégories de propositions d’actionnaires, notamment celles liées aux chaînes d’approvisionnement, à l’environnement et au capital social². La recherche ne relie pas des détenteurs d’actifs précis à des gestionnaires d’actifs précis, mais elle suggère une tendance plus large. Les régimes peuvent présumer que leurs gestionnaires mettent en œuvre l’intendance conformément aux priorités à long terme et aux intérêts des bénéficiaires, alors que le dossier de vote peut raconter une autre histoire.

Une étude de cas d’OxProx et du Régime de retraite de l’Université de l’Ontario — University Pension Plan Ontario, ou UPP — illustre ce que cela peut représenter en pratique. À l’aide d’une analyse des votes au niveau du portefeuille, UPP a évalué l’alignement de ses gestionnaires externes et repéré les cas où les votes divergeaient de ses attentes. L’exercice a donné à UPP une vue plus complète que l’examen des politiques individuelles des gestionnaires ou d’un échantillon de votes, a permis d’identifier les chefs de file et les retardataires en matière d’alignement, et a créé une base de référence pour l’engagement et le suivi futur³. Ce type d’analyse est plus utile que l’examen d’une politique écrite de vote par procuration seulement. Il aide les fiduciaires à vérifier si les votes délégués sont alignés avec les attentes du régime auprès de plusieurs gestionnaires externes.

Une bonne surveillance ne commence pas par les audits de vote ou les comparaisons de gestionnaires pris isolément. Elle commence par une compréhension claire de ce que le régime cherche à protéger et à promouvoir à long terme. Cela signifie identifier les principes de gouvernance, les risques à long terme et les priorités d’intendance pertinents pour les bénéficiaires et la stratégie de placement.

Ce qu’un cadre crédible d’intendance et de vote par procuration devrait comprendre

Au minimum, les fiduciaires devraient se demander si l’approche du régime:

• reflète les propres principes de gouvernance et convictions de placement à long terme du régime; 
• identifie les enjeux les plus importants pour la valeur à long terme, y compris non seulement l’indépendance du conseil et la rémunération des dirigeants, mais aussi des enjeux comme le climat, le travail et les droits de la personne, la surveillance de la chaîne d’approvisionnement, les droits des peuples autochtones et les activités politiques; 
• précise comment l’escalade devrait se produire lorsque les préoccupations persistent; 
• crée une base pour surveiller les gestionnaires externes et les tenir responsables, plutôt que de simplement énoncer des préférences sur papier. 

De nombreux régimes délèguent le vote par procuration à des gestionnaires externes pour des raisons compréhensibles. Mais la délégation ne supprime pas la responsabilité fiduciaire de surveillance. Elle en change simplement la forme. Les fiduciaires ont tout de même besoin d’une clarté suffisante sur leurs propres attentes d’intendance pour juger si l’approche d’un gestionnaire est réfléchie, crédible et alignée avec les intérêts du régime.

À quoi l’escalade devrait ressembler en pratique

L’escalade ne devrait pas être improvisée après coup. Elle devrait être intégrée au cadre d’intendance dès le départ.

En pratique, cela peut inclure :

• un engagement privé auprès de la société; 
• la communication d’attentes et d’échéanciers clairs; 
• des votes contre les propositions de la direction lorsque les préoccupations demeurent non résolues; 
• des votes contre les administrateurs responsables ou les présidents de comités; 
• l’appui à des propositions d’actionnaires demandant une meilleure divulgation, surveillance ou modification de politiques. 

Tous les enjeux ne devraient pas suivre toutes les étapes, et tous les désaccords ne justifient pas une escalade. Mais lorsque les risques sont importants et que les préoccupations persistent, un régime devrait pouvoir montrer un chemin clair entre la préoccupation et la responsabilisation. C’est l’une des principales raisons pour lesquelles le vote par procuration compte. Il est souvent le moment où l’intendance devient visible et où les préoccupations de gouvernance deviennent conséquentes.

Un développement plus récent est que certains investisseurs de régimes de retraite ont commencé à traiter les écarts d’intendance et de vote comme des motifs de réallocation ou de résiliation de mandats de gestion. En 2025, le fonds de pension néerlandais du secteur de la santé PFZW, conseillé par son gestionnaire PGGM, a retiré d’importants mandats à BlackRock et à Legal & General Investment Management⁴, tandis que The People’s Pension, au Royaume-Uni, a déplacé la majeure partie d’un mandat de 28 milliards de livres sterling auparavant confié à State Street⁵. AkademikerPension, au Danemark, a aussi mis fin à un mandat de 3,2 milliards de couronnes danoises avec State Street Global Advisors⁶. Chaque cas avait son propre contexte, mais tous ont été présentés publiquement comme des décisions liées en partie à des préoccupations concernant l’intendance, la durabilité ou l’alignement des votes.

Tester l’alignement entre plusieurs gestionnaires

Pour les régimes qui utilisent plus d’un gestionnaire externe, la surveillance de l’intendance devient plus complexe. Différents gestionnaires peuvent aborder le même enjeu de façons très différentes, ce qui peut mener à des pratiques d’intendance incohérentes et contradictoires qui diluent l’impact du régime.

C’est pourquoi l’analyse comparative est importante. Les fiduciaires ne devraient pas seulement examiner la politique écrite d’un gestionnaire. Ils devraient aussi examiner les dossiers de vote réels de plusieurs gestionnaires afin de voir :

• où les gestionnaires sont largement alignés; 
• où ils divergent sur des enjeux importants; 
• si les tendances de divergence peuvent être expliquées; 
• si les engagements déclarés en matière d’intendance se reflètent dans le comportement de vote réel. 

C’est là que les audits de vote et les examens comparatifs deviennent particulièrement utiles. Bien faits, ils aident les fiduciaires à dépasser l’examen superficiel des politiques et à vérifier si les programmes de vote des gestionnaires sont réellement adaptés à leur objectif. Ils créent aussi une meilleure base d’engagement avec les gestionnaires, parce que la discussion peut s’appuyer sur des comportements réels plutôt que sur des assurances générales.

Les audits formels de vote par procuration ne sont pas encore une pratique standard largement divulguée parmi les régimes de retraite. Ils émergent toutefois comme un outil de surveillance plus structuré pour les détenteurs d’actifs qui cherchent à vérifier si le comportement de vote réel des gestionnaires externes est aligné avec leurs attentes déclarées en matière d’intendance.

Pourquoi cet enjeu mérite plus d’attention

Un environnement politique plus contesté autour du vote par procuration et des conseillers en vote est une autre raison pour laquelle les fiduciaires devraient porter davantage attention à la politique et à sa mise en œuvre. Un décret présidentiel de la Maison-Blanche publié en décembre 2025 a demandé aux organismes de réglementation américains d’examiner les règles relatives aux conseillers en vote, les règles sur les propositions d’actionnaires, les conflits d’intérêts et le recours aux recommandations de vote dans les dossiers ESG et DEI⁷, tandis que des commentaires juridiques publiés au début de 2026 suggéraient que cela pourrait accroître la pression sur les approches de vote fondées sur des politiques de référence et pousser les investisseurs institutionnels vers des approches plus personnalisées⁸. Pour les régimes de retraite, le point pratique est simple. Les fiduciaires doivent comprendre qui influence les votes, comment ces recommandations sont utilisées et si l’approche demeure alignée avec les propres attentes d’intendance du régime.

Vu ainsi, l’intendance n’est pas une question secondaire dans l’investissement responsable, et le vote par procuration n’est pas seulement une fonction technique de conformité. Ensemble, ils sont des outils pratiques de surveillance, de responsabilisation et de gestion des risques à long terme dans les portefeuilles d’actions cotées. Pour les fiduciaires et les promoteurs de régimes de retraite, c’est précisément pourquoi ils méritent plus d’attention, et non moins.

¹ Harvard Law School Forum on Corporate Governance. The Wells Fargo Cross-Selling Scandal. February 6, 2019.
https://corpgov.law.harvard.edu/2019/02/06/the-wells-fargo-cross-selling-scandal-2/

²OxProx. Market Data: Proxy Voting Divergence Report. April 7, 2026.
https://oxprox.org/proxy-voting-divergence-report/

³OxProx. OxProx Case Study: How UPP Evaluated Voting Alignment Among Its External Managers. November 12, 2025.
https://oxprox.org/oxprox-case-study-how-upp-evaluated-voting-alignment-among-its-external-managers/

⁴ Net Zero Investor - PGGM ditches mandates with L&G and BlackRock amid sustainability push - September 3, 2025 - https://www.netzeroinvestor.net/news-and-views/pggm-ditches-mandates-with-lgim-and-blackrock-amid-sustainability-push

⁵ Net Zero Investor. The People’s Pension moves £28bn out of State Street citing stewardship misalignment. February 26, 2025.
https://www.netzeroinvestor.net/news-and-views/the-peoples-pension-moves-28bn-out-of-state-street-citing-stewardship-misalignment

⁶ European Pensions. Denmark’s AkademikerPension sacks SSGA as asset manager. March 19, 2025.
https://www.europeanpensions.net/ep/Denmark-AkademikerPension-sacks-SSGA-as-asset-manager.php

⁷ The White House. Protecting American Investors from Foreign-Owned and Politically-Motivated Proxy Advisors. Executive Order. December 11, 2025. https://www.whitehouse.gov/presidential-actions/2025/12/protecting-american-investors-from-foreign-owned-and-politically-motivated-proxy-advisors/

⁸ Skadden, Arps, Slate, Meagher & Flom LLP. White House Executive Order Aims To Restrict the Influence of Proxy Advisory Firms. December 16, 2025.
https://www.skadden.com/insights/publications/2025/12/white-house-executive-order-aims-to-restrict-the-influence-of-proxy-advisory-firms

Kelly Hirsch

President/Founder, Kaivalya Research Ltd.

Kelly Hirsch, CFA is the founder of Kaivalya Research, providing independent research and advisory services on responsible investing, governance, and long-horizon decision-making. She has institutional investment experience and governance-level expertise supporting oversight, risk frameworks, and stewardship practices. Her work focuses on translating complex governance signals—board effectiveness, incentive design, disclosure quality, and accountability mechanisms—into practical inputs for investment and fiduciary decision-making. Kelly has worked with stakeholders across the investment ecosystem and brings a pragmatic lens on how stewardship connects to real-world outcomes and risk management over time.